Debito USA: chi terrà la barra dritta?

di Giovanni Maria Della Gatta*

Le elezioni di metà mandato sono spesso percepite come un referendum sull’operato dell’amministrazione in carica. Quelle del prossimo 3 novembre lo sono ancora di più, considerando che in questo primo biennio del secondo mandato di Trump alla Casa Bianca i repubblicani hanno controllato entrambe le Camere del Congresso. L’economia rimane la principale preoccupazione per gli elettori quando si avvicina il momento di recarsi alle urne, ma le crisi di questi ultimi mesi, prime tra tutte carovita e aumento dei prezzi dei carburanti, hanno concentrato l’attenzione degli americani su problemi più immediati. Questo ha fatto finire in secondo piano un tema su cui Trump aveva fatto importanti promesse: la sostenibilità dei conti pubblici. L’obiettivo dichiarato in campagna elettorale era proprio quello di ridurre il deficit e riportare il debito su una traiettoria sostenibile. Tuttavia, la strategia fiscale di Trump cercava di perseguire due obiettivi apparentemente opposti: risanare i conti pubblici e ridurre le tasse, come previsto dal One Big Beautiful Bill Act (OBBBA). I tagli infatti avrebbero dovuto essere compensati da maggiori entrate da dazi, dalla riduzione degli “sprechi” della pubblica amministrazione e da una crescita economica più sostenuta. 

Com’è andata? I numeri dell’anno fiscale 2026, conclusosi a settembre, sembrano dipingere un’immagine abbastanza chiara: il deficit federale ha raggiunto circa 2.000 miliardi di dollari, il terzo più alto nella storia degli Stati Uniti in termini nominali, contro i 1.800 miliardi del 2025, passando da rappresentare il 5,8% del PIL nel 2025 al 6,2% nel 2026. Nel frattempo, il debito federale lordo ha superato i 40.000 miliardi di dollari avvicinandosi al tetto legale – il cosiddetto “debt ceiling” – che secondo le proiezioni del CBO (Congressional Budget Office), potrebbe essere raggiunto nel corso del prossimo anno. Ma quindi che cosa non ha funzionato? E quali margini di intervento rimarranno dopo le elezioni di metà mandato? Per rispondere bisogna partire dalle principali scelte di politica economica dell’amministrazione, a cominciare da quelle commerciali. 

Dazi: la coperta è troppo corta 

Al centro della strategia di Trump erano ovviamente gli ormai celebri e temuti dazi, presentati come uno strumento di politica economica per “correggere” gli squilibri di bilancia commerciale degli Stati Uniti, proteggere l’industria americana e ottenere promesse di investimento dai partner, ma utilizzati poi anche per perseguire obiettivi di politica estera. Secondo le stesse stime del CBO di febbraio 2026, però, il potenziale squilibrio esisteva già a monte: i provvedimenti contenuti nell’OBBBA, infatti, avrebbero portato a un aumento dei deficit cumulati di circa 4.700 miliardi di dollari nel decennio 2026-2035, mentre nello stesso periodo i dazi avrebbero contribuito a ridurli di circa 3.000 miliardi. Ovviamente queste stime sono antecedenti alla sentenza della Corte Suprema, che ha sostanzialmente “cancellato” i dazi imposti dall’amministrazione facendo ricorso all’International Emergency Economic Power Act (IEEPA), una legge federale che consente al presidente di dichiarare un’emergenza nazionale ed esercitare poteri eccezionali, ma già indicavano che, anche senza quella decisione, i dazi non sarebbero bastati a compensare l’impatto dell’OBBBA sui conti pubblici. 

Un effetto “positivo” sul bilancio federale però i dazi lo hanno effettivamente avuto: nell’anno fiscale 2026 il Tesoro ha riscosso 318 miliardi di dollari, contro i 202 miliardi del 2025. Si tratta però di incassi lordi: sempre quest’anno, il Tesoro ha già rimborsato circa 145 miliardi di dollari da dazi – buona parte dei quali come conseguenza della sentenza della Corte Suprema –, riducendo così a 173 miliardi il gettito generato dai dazi, addirittura meno dei 195 incassati nell’anno precedente. In più, le ultime stime del CBO riportano che il cumulato della cancellazione dei dazi IEEPA e la riduzione di alcuni dazi in seguito agli accordi raggiunti con i partner sono in gran parte la causa dell’aumento di altri 900 miliardi del deficit inizialmente previsto per il decennio 2027-2036. I dazi, quindi, continuano a contribuire alle entrate federali, ma in misura minore di quanto previsto inizialmente. E, se le maggiori entrate hanno disatteso le aspettative com’è andata sul fronte della lotta agli “sprechi” della pubblica amministrazione?  

DOGE: promesse impossibili 

Per “razionalizzare” la spesa pubblica federale, Donald Trump si era affidato a Elon Musk creando appositamente il Dipartimento per l’efficienza governativa (Department of Government Efficiency, DOGE). La promessa durante la campagna elettorale era stata di puntare a tagliare fino a 2.000 miliardi di spesa federale – ovvero circa il 30% del totale –, ridimensionando poi l’obiettivo a 1000 miliardi. Nonostante Musk abbia abbandonato il suo incarico alla Casa Bianca già a maggio 2025, il mandato temporaneo di DOGE si è concluso soltanto a luglio 2026 ed è quindi possibile fare un bilancio provvisorio dei risultati raggiunti. Anche in questo caso i numeri sembrano disattendere le aspettative: è lo stesso DOGE, sul proprio sito, a rivendicare “solo” 215 miliardi di risparmi, meno di un quarto di quanto promesso, e anche su questi ci sono molti dubbi. Il Government Accountability Office, infatti, ha sollevato numerose perplessità riguardo alle metodologie utilizzate dal dipartimento per arrivare a quella cifra. 

Al di là dei problemi di misurazione dei risparmi, l’azione del DOGE si è scontrata anche con la struttura stessa del bilancio federale: nel 2026 infatti voci come previdenza sociale, sanità, difesa e interessi sul debito hanno rappresentato quasi l’80% della spesa federale. Se da un lato l’amministrazione è intervenuta per tagliare la spesa sanitaria, dall’altro il contributo dei potenziali risparmi amministrativi perseguiti da DOGE non avrebbero potuto produrre una riduzione significativa del deficit. 

Interessi e disavanzi: la spirale che fa paura 

Ma se le maggiori entrate e i tagli agli “sprechi” non sono bastati a contenere l’espansione del deficit, una domanda sorge spontanea: è ancora possibile tenere sotto controllo la dinamica del debito statunitense? Gli obiettivi fissati dal segretario al tesoro Scott Bessent erano ambiziosi: crescita del 3% e rapporto deficit PIL al 3% (il cosiddetto “programma 3-3-3” in cui puntava anche a 3 milioni in più di barili di petrolio prodotti al giorno). È proprio il segretario del tesoro a ribadire a settembre 2026 che, con una crescita economica di questa entità accompagnata da un contenimento della spesa pubblica, gli USA sarebbero riusciti a ridurre il peso del debito. Ed è proprio qui il punto: la crescita da sola non basta a ridurre il debito in valore assoluto, per raggiunge l’obiettivo di stabilizzare il rapporto debito/PIL bisogna agire sia sull’avanzo primario che sul costo dell’indebitamento, oltre che stimolare la crescita. 

Proprio gli interessi sul debito rischiano di trascinare il bilancio federale in una spirale da cui sarebbe molto complesso uscire. Nell’anno fiscale 2026 gli Stati Uniti hanno pagato poco più di 1000 miliardi di dollari in interessi, assorbendo il 14% della spesa federale e arrivando a rappresentare la terza voce di bilancio, superando addirittura la difesa. Secondo le previsioni del CBO, nel giro di 10 anni questo valore potrebbe raddoppiare arrivando a 2100 miliardi. Ed è proprio questa la dinamica che Washington dovrebbero cercare di evitare: deficit sempre maggiori costringono a emettere nuovo debito, questo aumenta il monte interessi che cresce sempre di più e può portare a disavanzi più ampi alimentando un circolo vizioso che rischia di compromettere la sostenibilità delle finanze federali. A complicare il quadro c’è anche il debito emesso quando i tassi erano più bassi che sta arrivando a scadenza, costringendo il Tesoro a rifinanziarli a condizioni peggiori. Solo nel 2025 Washington ha dovuto rifinanziare quasi un terzo del suo stock di debito detenuto dal pubblico (debt held by the public), circa 9.100 miliardi di titoli in scadenza. Questa dinamica, tra l’altro, è catturata dal costo medio del debito federale americano che è passato dall’1,6% del 2021 al 3,5% di settembre 2026. 

Proprio in quest’ottica diventano più chiare le preoccupazioni per i livelli raggiunti dai rendimenti dei Treasury decennali – l’equivalente statunitense dei nostri BTP italiani – che a settembre hanno sfondato la soglia del 5%. Questo rappresenta le condizioni alle quali il Tesoro può rifinanziarsi sul mercato: se i tassi restano elevati a lungo finiscono per riflettersi sul costo medio del debito man mano che i titoli in scadenza vengono rifinanziati. Attenzione però a non associare necessariamente l’andamento dei tassi con una “fuga” dal debito americano. Secondo la Banca dei regolamenti internazionali, infatti, a contribuire all’aumento dei rendimenti sui titoli a lungo termine partecipa anche il maggiore premio richiesto dagli investitori per detenere titoli con scadenze lontane, più sensibile all’incertezza riguardo politiche fiscali e monetarie. 

Bessent e la strategia del Tesoro 

Bessent come sta gestendo questa situazione? La strategia del Tesoro si sta articolando lungo tre direttrici principali: gestione del profilo temporale del debito, miglioramento della liquidità del mercato obbligazionario e contenimento dei rischi finanziari di origine internazionale che potrebbero abbattersi su Treasury americani. Per affrontare la prima, il Tesoro sta facendo maggiore affidamento sulle emissioni di titoli a scadenza breve sui cui attualmente Washington paga un interesse più basso. Questa scelta permette di contenere i costi di rifinanziamento in un momento di tassi più alti ma con delle controindicazioni: accorciare la durata media del debito implica rifinanziamenti più frequente, aumentando l’esposizione a future variazioni dei tassi di interesse. 

Contemporaneamente, per migliorare la liquidità del mercato dei titoli statunitensi a lungo termine, il Tesoro ha già potenziato il programma di riacquisto di questi titoli. Prima portando il limite di questo tipo di operazioni prima da 2 a 4 miliardi e poi a settembre 2026 a 6 miliardi. La misura non è rimasta solo un annuncio: a ottobre il Tesoro ha effettivamente riacquistato titoli a lungo termine dal valore nominale di 6 miliardi. L’obiettivo di queste operazioni non è tanto ridurre il debito quanto influenzare il funzionamento del mercato riacquistando titoli meno appetibili per gli investitori liberando liquidità nel mercato che gli operatori possono potenzialmente far confluire in nuove emissioni di Treasury. 

L’attività di Bessent però non si limita al perimetro domestico. A luglio il Tesoro è intervenuto insieme al proprio Ministero delle Finanze giapponese sul mercato valutario per sostenere lo yen. Il Giappone, infatti, rimane il principale detentore estero di Treasury con oltre 1000 miliardi in titoli. In caso di forti pressioni sulla propria valuta, Tokyo potrebbe essere costretta a vendere parte di questi titoli per procurarsi la liquidità necessaria a sostenerla, contribuendo potenzialmente a esercitare pressioni al rialzo sui rendimenti americani. 

L’efficacia della strategia di Bessent è condizionata anche dalle decisioni di un altro importante attore: la Federal Reserve, la banca centrale americana. Dopo averli aumentati a settembre, nell’ultima riunione la Fed ha mantenuto i tassi tra il 3,75% e il 4%, a fronte di un’inflazione ancora elevata che alimenta le aspettative di un ulteriore rialzo a dicembre. D’altra parte, anche un eventuale allentamento della politica monetaria, fortemente auspicato dallo stesso Trump, potrebbe contribuire a ridurre il costo del finanziamento a breve termine, ma non garantirebbe un calo dei rendimenti dei Treasury a lungo termine. Se Bessent può intervenire sulle modalità di finanziamento del debito, non controlla completamente il costo al quale Washington può indebitarsi. La Fed rimane infatti un’istituzione indipendente che prende le proprie decisioni sulla base di indicatori macroeconomici, primi tra tutti inflazione e occupazione. Infine, bisogna ricordare che una migliore gestione finanziaria non può in ogni caso sostituire decisioni di politica fiscale in grado di modificare strutturalmente la dimensione dei deficit. 

La parola torna al Congresso  

Il Congresso si troverà presto a doversi confrontare ancora una volta con queste decisioni. A settembre, infatti, ha approvato un provvedimento per estendere i finanziamenti federali fino all’11 dicembre. Il Congresso uscente dovrà quindi trovare un accordo sugli stanziamenti per il 2027 o approvare un’ulteriore proroga per evitare di essere incolpati di un nuovo shutdown a ridosso delle festività natalizie. Le richieste di Trump, però, potrebbero complicare il processo. Il presidente, infatti, ha proposto di portare le spese per la difesa a circa 1500 miliardi, il 42% in più rispetto al 2026, in parte tagliando alle altre voci. Anche se i repubblicani dovessero mantenere la maggioranza al Senato, sarebbero ancora lontani dai 60 voti richiesti per superare un filibuster democratico. D’altro canto, se i democratici dovessero riuscire a conquistare la maggioranza in una o entrambe le Camere, potrebbero non essere incentivati ad assecondare i repubblicani, favorendo un ulteriore proroga fino a gennaio e rimettendo la questione al nuovo Congresso. 

Le conseguenze delle elezioni potrebbero però andare ben oltre le scadenze dei prossimi mesi. Il Congresso può infatti approvare modifiche alle entrate e alle spese federali tramite la “budget reconciliation”, una procedura che limita il dibattito al senato a 20 ore, eliminando la necessità dei 60 voti normalmente richiesti per superare un eventuale filibuster. La perdita anche di sola una delle due Camere, quindi, potrebbe di fatto impedire ai repubblicani di approvare autonomamente nuove misure fiscali tramite questa procedura. Un Congresso a guida democratica però non garantirebbe necessariamente un impatto positivo sul deficit. Tra le priorità dei democratici c’è infatti il ripristino dei maggiori sussidi dell’Affordable Care Act che, da soli, aggiungerebbe 350 miliardi di dollari al deficit in 10 anni, in caso di estensione permanente e in assenza di coperture. Ai democratici però non basterebbe la maggioranza, dovrebbero infatti fare i conti con il potere di veto di Trump. 

Un’altra scadenza aleggia però sul Congresso, potenzialmente ancora più delicata per il mercato dei Treasury: quella del tetto del debito. Secondo il CBO, potrebbe essere raggiunto già nel corso del 2027, dopo essere stato alzato a 41.100 miliardi nel 2025. A differenza delle leggi di bilancio, il tetto non determina quanto il governo possa spendere, ma limita la possibilità del Tesoro di indebitarsi per finanziare impegni già assunti. Raggiungerlo non significa default immediato, ma, in assenza di un intervento del Congresso, costringerebbe Washington a ricorrere a misure straordinarie per continuare a onorare i propri impegni. Ovviamente la situazione di incertezze si riverserebbe sui mercati, spingendo gli investitori a richiedere rendimenti maggiori sui Treasury. 

Insomma, le elezioni di metà mandato non risolveranno il problema del debito americano, ma influenzeranno come verrà affrontato nei prossimi anni. Nel frattempo, la voce degli interessi sul debito cresce sempre di più all’interno del bilancio federale e le misure del Dipartimento del Tesoro possono migliorare le condizioni di finanziamento ma non bastano a modificare strutturalmente la traiettoria del debito. Il rischio è che, a Washington, il dibattito si sposti da come fermare la crescita del debito a come finanziarla.

Giovanni Maria Della Gatta

*Istituto Ispi