C’è voluta una catastrofe finanziaria per diffondere e rendere intellegibile anche ai non specialisti un termine difficile come “subprime”. Ora lo stesso potrebbe ripetersi per “Target 2”, acronimo di Trans European Automated Real-time Gross Settlement Express, ovvero il sistema di regolazione dei pagamenti nell’eurozona. Quando anche questo termine avrà guadagnato popolarità vorrà dire che per la moneta unica non ci sarà più nulla da fare. Sì, perché il Target2, uno dei problemi meno discussi e meno compresi nell’eurozona è la maggiore fonte dei suoi squilibri che rappresentano, per così dire, la versione monetaria della fattoria degli animali di George Orwell: mostrano chi paga per tenere a galla l’eurozona e chi vive con i soldi degli altri. Spiegheremo perché Target 2 è problema insormontabile con un altissimo potenziale distruttivo.
Tutto origina dai cosiddetti “saldi target2” i crediti e debiti tra le banche centrali nazionali (Bcn) che condividono l’euro. Quando, prima dell’introduzione della moneta unica, si verificavano fughe di capitali verso la Germania, il marco tedesco apprezzandosi rispetto alle altre valute europee ristabiliva l’equilibrio. Ma con l’euro non è stato più possibile. Quando oggi si verifica una fuga di capitali, la banca centrale tedesca Bundesbank finisce per fare prestiti alle altre Bcn che si riflettono nei saldi creditori dell’istituto tedesco verso l’eurosistema (costituito dalle Bcn e da Bce). Questi saldi target cominciarono a emergere nei bilanci delle Bcn della periferia sopratutto nel periodo di crisi 2010-2012 ma all’epoca non ci si era ancora resi conto che il sistema target 2, concepito e pensato per regolare e correggere automaticamente flussi in uscita e entrata di euro da e verso ciascun paese era diventato non solo canale di fuga di capitali privati verso la Germania, ma anche di sussidi per il sud europeo.
A titolo di esempio, pensiamo a un correntista UniCredit che trasferisce il suo capitale di 100 alla Commerzbank. Supponiamo che l’UniCredit non abbia 100 e glieli presti la Banca D’Italia che a sua volta se li fa prestare da Bundesbank (fra le Bcn è obbligatorio finanziarsi). Il risultato è: il correntista mette al sicuro il suo capitale in Germania; Banca d’Italia si ritrova con un debito target di 100 verso Bundesbank che per contro acquisisce un credito target verso l’istituto italiano. Target 2 fa in modo che la liquidità in Italia non diminuisca altrimenti si verificherebbe una crisi valutaria che all’interno di una moneta comune sarebbe paradossale. Tuttavia il sistema diventa il barometro delle tensioni generate dagli squilibri che si accumulano. Fino ad oggi la Bundesbank ha accumulato verso le Bcn dei paesi del sud europeo sopratutto Spagna, Grecia e Italia un credito di circa un trilione di euro di cui, oltre 450 miliardi nei confronti dell’Italia. Queste cifre riflettono anche le distorsioni nelle bilance dei pagamenti.
La bilancia dei pagamenti di un paese è formata dal conto corrente che registra il valore dell’import/ export di merci e dal conto capitale che registra l’entrata e uscita di capitali. Un surplus nel conto corrente è sempre accompagnato da un deficit di valore equivalente nel conto capitale e viceversa. Infatti il paese che ha il surplus commerciale esporta capitale perché lo investe in attività finanziarie (prestiti e beni di investimento) del paese importatore finanziandogli così il disavanzo commerciale. Questa posizione rispecchia quella del paese in disavanzo che registra, invece, un surplus di capitale in quanto vende al paese esportatore più attività finanziarie di quanto ne compri. In sintesi, chi esporta acquista attività finanziarie da chi importa. Pertanto la bilancia dei pagamenti è sempre in equilibrio.
Ora questo equilibrio nell’eurozona non esiste affatto. Ipotizziamo che lo stesso correntista di UniCredit questa volta acquisti merce per 100 da un esportatore tedesco correntista di Commerzbank. La transazione, interbancaria e transfrontaliera, coinvolge le banche centrali dei due paesi presso le quali le due banche commerciali detengono i propri depositi chiamati riserve. Innanzi tutto, quando si effettuano trasferimenti da una banca commerciale a un’altra estera, è sempre il denaro delle banche centrali a essere movimentato. Pertanto, il risultato della transazione è che Unicredit perde 100 di riserve presso la Banca d’Italia, mentre la Commerzbank le aumenta presso Bundesbank. La transazione dovrebbe comportare una diminuzione di liquidità di 100 in Italia e un aumento corrispondente in Germania. Ma ciò non si verifica in quanto Target 2 crea automaticamente un saldo debitore per Bundesbank verso Banca d’Italia ricostituendole pertanto la liquidità che sarebbe dovuta diminuire col pagamento dell’importazione. Ora se il sistema fa tornare indietro il denaro sempre in questo modo, all’Italia non costa nulla comprare dalla Germania, i suoi deficit vengono finanziati illimitatamente, diventano strutturali, mancherà l’incentivo a riequilibrarli e il paese perderà sempre più produttività e competitività fino a diventare insolvente. Il caso appunto italiano.
Ma è il paese con surplus commerciale ad aver la peggio. La Germania perde, infatti, il beneficio dell’esportazione perché dall’Italia non ottiene in cambio nessuna attività finanziaria di valore equivalente. In cambio, ottiene solo un saldo target2 che è come un coupon a valere su asset di cui non potrà mai disporre e su cui non percepisce neppure interessi perché nell’eurozona sono praticamente a zero. Nella sostanza la Germania viene derubata della merce e finanzia pure i partner che la importano. L’elettorato dei baby boomers tedeschi sta cominciando a capire che questo imbroglio ha danneggiato gravemente il suo futuro pensionistico. Se, infatti, il surplus della bilancia commerciale, per definizione uguale all’eccedenza di risparmio privato interno da investire in attività estere, rimane solo sulla carta, all’insieme dei contribuenti viene sottratta una base di asset finanziarie su cui contare per l’avvenire. Potrà al massimo contare su un saldo target2…ma se l’Italia uscisse dall’euro il credito della Bundesbank di 450 miliardi si azzererebbe all’istante.
Il boom delle esportazioni non ha arricchito la Germania, ha finanziato l’Europa meridionale con un credito che non sarà mai rimborsato. C’è forse altro di cui si deve essere a conoscenza per capire la reazione tedesca alla prossime elezioni europee? Solo un’inversione della bilancia commerciale della Germania le farebbe recuperare ciò che sta perdendo. Ma non può accadere perché il target 2 impedisce ogni riequilibrio. In assenza di moneta unica, l’Italia avrebbe difficoltà a prendere a prestito denaro per comprare sempre più merce tedesca a tempo indeterminato perché l’euro/marco si apprezzerebbe sempre di più rispetto alla lira fino a rendere le merci tedesche inabbordabili. Ma con Target 2, per i paesi in deficit non ci sono costi o conseguenze di questo tipo. Target2 è un piano di salvataggio permanente e invisibile che fino ad ora ha salvato l’Europa meridionale da un collasso. Quando la Bce terminerà le manovre espansive dubitiamo che la Germania continui a assorbire il fabbisogno finanziario dell’Europa meridionale accumulando sempre più saldi target inesigibili. A quel punto la crisi dell’euro si staglierà in tutta la sua drammaticità. I tedeschi si stanno già preoccupando. E anche il resto del mondo.
Gerardo Coco
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